未来12个月，市场预计将迎来一批规模空前的“超级IPO”。据报道，亿万富豪埃隆·马斯克（Elon Musk）旗下涉足火箭、卫星及人工智能业务的SpaceX已提交上市申请，此次IPO有望创下估值纪录。OpenAI与Anthropic预计将紧随其后，让投资者终于有机会投资当今一些最具开创性、或许也最被过度炒作的公司。

　　但历史经验告诉我们，无论是投资这些企业，还是通过它们研判整体股市走势，都需格外谨慎。

　　尽管这类IPO有时表现亮眼，但获益者通常是公开交易前便获得股份的机构投资者，而非在公开市场追逐机会的散户投资者。这一点在本轮周期中可能尤为明显：据报道，SpaceX在IPO中寻求的估值超过2万亿美元，而OpenAI与Anthropic在最新一轮融资中的估值已分别达到8520亿美元和3800亿美元。

　　更令人惊讶的是，近年来超额收益的下降幅度是如此之大。Facebook（现已更名为Meta Platforms Inc．）的上市在许多方面都是一个分水岭。当时，它堪称风险投资支持的企业在私有阶段急速膨胀的典型范例，而这种模式此后已变得司空见惯。尽管Meta在经历了上市初期的波折后最终为股东带来了回报，但随后一波又一波类似公司的上市，却几乎没有给投资者留下多少收益空间。

　　难怪无法参与风投的普通散户投资者常常觉得这场游戏愈发变得不公平。自Facebook上市这一标志性事件后，平均来看，超级IPO整体表现落后于大盘。

　　另一个问题是，这些IPO是否预示牛市已步入尾声。我认为这种可能性确实存在。

　　时间序列数据显示，历史上曾出现过数次大型IPO集中爆发的繁荣期：1999至2000年的互联网泡沫顶峰；之后是2006年和2008年的大型信用卡公司上市；还有2010年政府支持下的通用汽车公司（General Motors Co．）上市；2012年的Facebook上市；以及2019至2021年期间，包括优步（Uber Technologies Inc．）和爱彼迎（Airbnb Inc．）在内的一波上市潮。

　　毋庸置疑，通用汽车属于特殊情况，它曾获得政府救助并在政府参与下上市。其他许多案例则往往出现在市场重要顶部附近，包括1999年的高盛集团（Goldman Sachs Group Inc．）、2008年的Visa Inc．以及2021年的Rivian Automotive Inc．。平均来看，在这些重大事件之后，市场年均涨幅仅约6%。当然，这一结论基于样本量很小的数据，容易受到随机因素和不利事件的影响，例如金融危机和疫情。但认为超级IPO可能是一种逆向的卖出信号，这一逻辑并非毫无道理。

　　我们不妨思考这些企业为何迟迟不愿上市。在“后Facebook时代”，私有市场融资渠道充裕，企业创始人乐于规避监管审查，也无需定期向投资者提交季度报告。许多公司之所以最终选择上市，仅仅是因为员工和风投支持者需要实现“流动性退出”。

　　从创始人的角度来看，最优策略是不断等待，直到投行打电话说：“市场窗口即将关闭，此时不上市便再无机会”。显然，投行并不希望客户在市场最高点上市，这会损害其与买方的合作关系。但现实往往事与愿违。

　　一些观察者难免会认为，OpenAI、Anthropic和SpaceX属于完全不同的层级。毕竟，它们是这一轮技术革命中的主导公司，而支持者认为这场革命将改变经济结构，并从根本上重塑人类的生活和工作方式。或许如此。但投资者在过往的超级IPO中也曾在不同程度上相信，这些机会“千载难逢”，而其后的表现却往往不尽如人意。

　　本轮IPO热潮中，投资者更应对所有炒作保持额外的谨慎，因为最惊人的回报，可能早在上市首日结束之前就已经尘埃落定。